El nivel de actividad de la economía mundial es muy bajo, durante la crisis del Covid-19 el principal golpe se lo llevó el sector servicios, en tanto que la industria acusó un impacto en comparación más moderado. En abril, el peor mes hasta ahora para la actividad mundial, la industria a nivel global registró un índice apenas inferior a los 40 puntos; la mejora en mayo fue muy leve, con el índice alcanzando 42,4 puntos. El sector servicios atravesó una verdadera debacle en abril, con el índice derrumbándose a inéditos 23,7 puntos, y mejora en casi 12 puntos en mayo, llegando a los 35,2 puntos con el levantamiento de las cuarentenas más estrictas y la progresiva liberación de actividades de servicios.

Uno de los factores que atraviesan a todas las economías por igual es el gran impacto sobre la pérdida de empleo y su muy lenta recuperación. Las mayores caídas se registraron en el Reino Unido, Eurozona y Estados Unidos (en ese orden) y fueron más moderadas en China y Japón.

El FMI con los datos de la economía mundial publicara las proyecciones que según los indicadores tendrán una caída del PBI a nivel global más pronunciada para este año (un poco mayor al 3%) y un rebote más suave para 2021.

Situación de Argentina

Argentina presenta una diferencia crucial respecto a los demás países ya que fue atrapado por la pandemia con una crisis macroeconómica previa, estanflación desde 2012, la acumulación de dos años de recesión (2018 y 2019, más una fuerte caída del PBI de 5,4% anual en el primer trimestre de 2020) y una fragilidad macro - financiera estructural extrema: prácticamente en default, sin un mercado de capitales local ni fondos de pensión (como en Chile) que financien al gobierno y con una alta inestabilidad monetaria y cambiaria. Por fuera de lo económico, el sistema sanitario de terapias intensivas requirió de una cuarentena anticipada y muy estricta para evitar que se diseminara el virus y aumentaran los contagios. Una cuarentena muy prolongada, una economía con dos años de recesión a cuestas y una macro sumamente frágil, es un mal combo para intentar saltar la pandemia. No puede descartarse por completo que a pesar del gran esfuerzo que realizo la sociedad en acompañar la larga cuarentena, nuestro país quede en una grave situación en materia económica.

La salida en la Argentina será más compleja y más lenta que en otros países. A la salida de la cuarentena, algún rebote estadístico va a haber pero no va a evitar que el PBI retroceda este año aproximadamente 12% estando en línea con los derrumbes de otros países. Eso sí, retrotraerá el PBI per cápita al de 1999 según las posibles estimaciones con las incertidumbres sanitaria y macroeconómica a cuestas que enfrentara el próximo año electoral. 

El gobierno aspira que el PBI pueda recuperar en 2021 gran parte de lo perdido este año pero el contexto macroeconómico de 2003 es totalmente diferente al del 2020-2021. La visión oficial subestima las restricciones y los riesgos de la macro. Justamente es a la salida de la cuarentena cuando las consecuencias de los desbalances macro saldrán plenamente a la luz; y cuanto más dure la cuarentena, mayores serán los desbalances. Muy posiblemente, el PBI de la Argentina caiga en 2020 más o menos parecido al del resto de los países. Pero la diferencia estará en el ritmo del rebote a la salida y su continuidad en el tiempo. 

Cuanto más dure el confinamiento, mucha más lenta será la recuperación de la recaudación tributaria y por lo tanto mayores serán los requerimientos de pesos que el Tesoro le hará al BCRA. El aumento del déficit fiscal primario por la pandemia está todavía en el camino de ida y la expansión monetaria en agosto - septiembre rondará el 100% anual. En la Argentina de 2021 no puede descartarse de ninguna manera un escenario de recaída de la actividad económica si el gobierno no puede encauzar los verdaderos problemas de la macroeconomía que se suman a los riesgos cambiarios e inflacionarios a la salida de la cuarentena.

Proyecto Local Alineado con Oferta Bonos Ley Extranjera

El proyecto, indica que "esta propuesta se alinea con la oferta de reestructuración de los Títulos Públicos de la República Argentina emitidos bajo ley extranjera, incorporando incluso opciones en pesos para determinados instrumentos elegibles, con lo que también preserva los objetivos de sostenibilidad de la deuda pública aliviando las restricciones de mediano y largo plazo devenidas de la actual carga de la deuda".

Tal como señaló Martín Guzmán desde el inicio de su gestión, estos títulos tendrán un tratamiento equitativo respecto del que recibirán los bonos con jurisdicción de Nueva York y Londres, de acuerdo a la cuarta oferta que presentó el Gobierno Nacional, es importante destacar que la propuesta local incluirá una pesificación voluntaria a través de instrumentos atados a la inflación, se prevé una opcionalidad para conversión a pesos más "una especie de CER" con una fórmula que incluya más datos de la economía que la inflación para no quedar atado a una sola variable y que debería ser más corto que la opción en moneda extranjera con un diseño que genere un mayor valor presente. El CER fue un coeficiente de ajuste por inflación que tuvieron los bonos del canje del 2002 para la reestructuración de deuda que se llevó adelante con la gestión de Néstor Kirchner.

Stock Total de la Deuda Argentina medido en Dólares

La deuda total del gobierno nacional es de 323,4 mil millones de dólares (al 30 de septiembre de 2019) donde 37,5% es deuda en Agencias del Sector Público en moneda extranjera y en pesos, 39,2% es deuda con el sector privado (incluye el 26% es deuda en moneda extranjera con el sector privado elegible), 23,4% es deuda con organismos internacionales y 0,8% deuda pendiente de reestructuración.

La deuda del gobierno nacional con el sector público es de 116,9 mil millones de dólares donde 11% corresponde a deuda no de mercado en pesos del BCRA, 14% corresponde a deuda de mercado en pesos y moneda extranjera del BCRA, 27% corresponde a deuda de mercado en pesos y moneda extranjera de ANSES, 10% corresponde a deuda del BNA y otras deudas y 38% corresponde a pagarés en dólares del BCRA.

Deuda con acreedores oficiales se está discutiendo con el FMI la deuda de 43,5 mil millones de dólares para lograr un programa respaldado por el organismo en el futuro. Además, se mantienen conversaciones con otros Organismos Internacionales como Banco Mundial y BID por 27,8 mil millones de dólares más el pago al Club de Paris por 2,1 mil millones de dólares.

Deuda con el sector privado en moneda extranjera la deuda elegible incluye a todos los bonos en manos del sector privado por un monto de 133,1 mil millones de dólares, sin distinguir entre ley local y ley extranjera. Hay bonos Discount y Par del canje (Kirchner) 2005 y 2010 con ley extranjera por 24,3 mil millones de dólares, bonos globales (Macri) 2016 bajo ley extranjera por 41,2 mil millones de dólares. Bonos Bonares, Letes, Discount y Par bajo ley local en dólares por 17,6 mil millones de dólares, más bonos en pesos ley local que equivalen a 23,1 mil millones de dólares. Y por último deuda con otros privados por 26,9 mil millones de dólares.

La Propuesta en Detalle

Deuda con el FMI (stock de USD 43,5 mil millones): el capital  vencería en 2025, amortizando en 12 cuotas semestrales iguales, en línea con cómo se pagan los programas Extended Fund Facility del organismo. La propuesta Argentina nunca deja de pagarles intereses al FMI por un monto de USD 1.700 millones al año entre 2020 y 2024.

Deuda con Bonistas (capital elegible de USD 83,3 mil millones, en línea con lo que presento el Ministro de Economía Guzmán): se canjearan todos los bonos elegibles por nuevos títulos con nuevos cupones.

Tenedores de Discount (capital de USD 14,6 mil millones incluyendo ley local y extranjera en manos privadas).

Tenedores Par (capital de USD 13,4 mil millones incluyendo ley local y extranjera en manos privadas).

Tenedores de Globales con vencimiento hasta 2023, Letes y Bonares (capital en conjunto de USD 26,3 mil millones, siendo el 53% ley local y el 47% ley extranjera en manos privadas).

Tenedores Globales con vencimiento entre 2026 y 2028 (capital USD 17,9 mil millones).

Tenedores de Globales con vencimiento post 2036 (capital USD 11.1 mil millones).

La reestructuración de la deuda bajo legislación argentina involucrará un stock de títulos de unos USD 46.000 millones, de los cuales la tercera parte está en manos de tenedores privados. A comienzos de abril y en medio de la negociación con los acreedores externos, el Ejecutivo reperfiló todos los vencimientos de instrumentos con jurisdicción local hasta fin de año ante la inminencia de grandes compromisos que no se podían afrontar con las reservas del Banco Central.

En las próximas semanas el Ministerio de Economía debería informar al Congreso el resultado de la reestructuración de pasivos de la deuda externa por USD 66.200 millones, que se realizara en paralelo al canje de deuda bajo legislación argentina.

Conclusión

Baja quita de capital de los títulos Globales emitidos por Macri a partir del año 2016 en el orden del 3% promedio y ninguna para los de la anterior reestructuración títulos Exchange Bonds emitidos por Kirchner en el año 2005 y 2010 porque ya habían sufrido una quita en la anterior renegociación llevada adelante por Lavagna. Un año de gracia para el pago de interés, siendo el primer cupón semestral en septiembre 2021.

La forma de pago de los intereses devengados (del 22-abr-20 al 4-sep-20) será por medio de un bono de cupón 1% en usd (0,5% en euro) al 2030. Esto sería reconocido solo a los que ingresen en este llamado.

El Valor Presente de los nuevos bonos supera el 50% al descontarlos al 10%, por lo cual habría grandes chances de arribar a un acuerdo.

Adicionalmente se incorpora: a) umbral mínimo de participación requerida, caso contrario se debe seguir negociando; b) se mantienen los derechos adquiridos de los bonos viejos; c) los tenedores de euros o francos suizos pueden pasarse a dólares.

En comparación con la propuesta anterior, se mejora sustancialmente el NPV en esta cuarta propuesta. Se quitó el “endulzante” de pago extras por crecimiento o exportaciones por las dificultades de la metodología.

Con respecto a la deuda en pesos se sigue con la estrategia de estirar lo más posible los vencimientos (un billón de pesos de acá a fin de año), de la manera “más voluntaria” posible y pagando la menor tasa de interés posible. Tampoco hay que olvidarse de que la deuda con el FMI está también por negociarse y que debemos acordar un nuevo programa (stand - by o facilidades extendidas) con condicionalidades. A esto se debe agregar la última cuota al Club de París, la cual no fue saldada.

Es importante resolver y acordar la deuda en dólares con los bonistas bajo ley extranjera y ley local para eliminar incertidumbre y comenzar a ordenar las cuentas fiscales ya que desde el año 1950 Argentina ha registrado 25 años de caída de PBI per cápita. Llevando a que sea uno de los pocos países en el mundo que tuvo una alta renta per cápita con una clase media desarrollada, que durante las últimas décadas evidenciaron un retroceso a niveles de pobreza desconocidos para este país. Con una alta y persistente inflación que en los últimos 10 años acumulados fue de 1571,4% mientras en los países de Latinoamérica que lograron ordenar sus cuentas resulto en solo 32,5% en promedio.