La baja de la inflación es una excelente noticia y cierto retraimiento en los precios de los alimentos esta última semana confirma la tendencia. Pero hay que ser cuidadosos con la lectura de estos indicadores. 

Por un lado, entendemos que es la respuesta lógica a una caída vertical de la actividad económica que, con datos hasta febrero, acumula una caída de 5,4% en los últimos 6 meses y los indicadores líderes muestran un peor marzo que febrero. 

Por otro lado, insistimos en que la reducción de las tasas mensuales de inflación ha sido, en definitiva, bastante parsimoniosa. Se verá un dígito de aumento recién al quinto mes, y eso puso en dudas la sostenibilidad de los niveles cambiarios. 

En este contexto, y como veníamos mencionando, cuando hay recesión e inflación al mismo tiempo, las decisiones de política económica se vuelven más difíciles. ¿Debe emplearse una política monetaria expansiva para estimular crecimiento, o contractiva para combatir inflación? 

Son dilemas que han aparecido reiteradamente en los últimos años, muchos de esos con estanflación. Resulta claro que el gobierno tiene como principal objetivo reducir los índices de inflación, y por eso las explicaciones de las bajas de tasas -la tercera en menos de un mes y la quinta desde que comenzó la nueva gestión, ubicándola en 50% anual- hay que buscarlas en otro lado: por ejemplo, en la licuación de ahorros frente a una eventual eliminación del cepo cambiario. 

Siempre dijimos que ese enfoque era raro, y que los esfuerzos debían estar en generar las condiciones suficientes de previsibilidad para que no se corra contra el peso cuando el cepo se levante, aun con una cantidad de pesos (ahorros acumulados) abundante. 

Sin embargo, la recesión es tan pronunciada que es posible que la reciente baja de tasas muestre que se está privilegiando estimular la recuperación económica. Así, el recorte de tasas no tendría el objetivo de bajar la inflación, ya sea a través de mejorar el resultado financiero fiscal y reducir la emisión, o de achicar el balance del BCRA, o licuar los pesos disponibles para comprar dólares. 

Esos canales no son suficientemente robustos como para que sean los principales (aunque la mejora en el resultado fiscal total podría tener un efecto, pero más sutil y simbólico que el de la menor emisión asociada). La baja de tasas, por el contrario, esta vez podría tener el objetivo de estimular el crédito bancario y el consumo. 

En paralelo, vale resaltar el pragmatismo o la menor dosis de dogmatismo del gobierno que, enfocado en garantizar un sendero de desaceleración más prolongado, postergó para junio (a confirmar) ajustes pendientes de tarifas, transporte y combustibles, y empieza a intervenir en algunos mercados (prepagas) para evitar subas desmedidas. 

Por ahora el mercado financiero celebra los resultados de la gestión y parecen confiar en su sostenibilidad. La media sanción de la Ley Bases da más impulso a esta idea, al bañar de gobernabilidad la gestión de Javier Milei, endeble en este sentido desde el inicio. El riesgo país cayó 215 pb en él último mes y 685 desde el 10/12. Pero los ánimos del mercado se tuercen rápido. 

El verdadero test para ver si entramos en un nuevo régimen de inflación más baja deberá hacerse con la actividad económica repuntando y los salarios recortando algo de la caída de los últimos tiempos. Recién ahí podremos ver si las expectativas inflacionarias están realmente ancladas. 

Es muy posible que, para lograr ese anclaje, el gobierno deba recurrir a otros tipos de estrategias de orientación de expectativas, con metas sobre alguna variable nominal, al tiempo de consolidar la trayectoria fiscal mostrada en el primer trimestre. Por lo pronto, seguimos considerando que la trayectoria desinflacionaria será más lenta y errática de lo que habitualmente se piensa.