Si bien hace semanas ya venían perdiendo el brillo que los llevó a convertirse en la inversión estrella de 2021, y de inicios de este año, los bonos soberanos en pesos atados a la inflación sufrieron una fuerte liquidación el miércoles, que los llevó a perder hasta casi 13% en un solo día, retroalimentando los temores del mercado a un reperfilamiento de la deuda, algo que, por ahora, el mercado le asigna bajas posibilidades.

Si bien las expectativas inflacionarias siguen altas, de hecho, los analistas aumentaron en mayo en 7,5 puntos hasta el 72,6% sus proyecciones del IPC para todo 2022, de acuerdo al REM del Banco Central, los títulos en pesos vinculados al CER (inflación) comenzaron llamativamente a caer en las últimas semanas, mientras que, al mismo tiempo, los dólares paralelos mantenían (y mantienen) la calma. ¿Qué hay detrás de esta dinámica? ¿Hacia dónde se están yendo los pesos?

Desde entonces, son varias las hipótesis que se manejan en el mercado sobre las causas del desplome de los bonos CER, que subieron por debajo de la inflación en mayo (cayeron en términos reales), y en lo que va de junio ya acumulan derrumben de hasta 20% (en solo 6 jornadas).

En primer lugar, vale remarcar que la principal fuente de financiación del Gobierno desde el año pasado son estos bonos indexados de corto a mediano plazo. Y la sostenibilidad de las renovaciones de estos títulos empieza a abrir interrogantes cada vez con mayor frecuencia, si bien por el momento, el panorama luce “manejable” para el Tesoro.

Es en este contexto en el que empezaron a sobrevolar rumores de posibles reperfilamientos de deuda por parte de próximo gobierno a partir de 2024, teniendo en cuenta que la administración macrista en su último año de gestión ya tomó una decisión en tal sentido, y que, por cierto, causó mucho daño a la credibilidad de la deuda en pesos. De hecho, varios exfuncionarios de la gestión anterior advirtieron a los inversores que un eventual gobierno de JxC podría volver a incumplir la deuda en pesos. Bingo!

“El daño que causó el reperfilamiento de la deuda en 2019 se sentirá en Argentina por décadas. Es ilógico pensar que un país no pueda pagar su deuda doméstica en moneda local. El caso del 2019 fue muy particular dado el nivel de endeudamiento a corto plazo, la tasa de interés pagada, los 'creativos' instrumentos que se habían emitido y la enorme vulnerabilidad financiera creada. Pero lo hecho, hecho está. Y deberemos convivir con eso durante muchos años”, comentó un operador del mercado.

De todos modos, por ahora, el mercado le asigna bajas probabilidades a un evento como tal, por eso, se cree que hay otras causas detrás de la corrida reciente de la deuda Cer. “No creemos que este ´sell off´ de la deuda local haya comenzado por sobreponderar este riesgo, porque de ser así el impacto debería haberse sentido de otra manera, por ejemplo, afectando de igual manera a la curva CER, Dólar Linked y tasa fija”, afirmaron desde Delphos Investment.

Así es que, por ejemplo, los operadores creen que la salida de posiciones de bonos CER, apalancadas en el "trade" de moda, terminó en ventas forzadas para desarmar enormes posiciones tomadas por las empresas, que buscaron a cualquier precio cubrirse de la inflación.

Los movimientos observados en la industria de Fondos Comunes de Inversión puedan dar mayores indicios sobre el caso. Durante el miércoles, hubo un retiro masivo de fondos de renta fija y T+1 (-$31.070 millones) -que incluyen bonos CER- y que fue redirigido a los denominados fondos money market (+$49.142 millones), que invierten en activos en pesos de menor riesgo y tasa. La principal sociedad gerente que realizó retiros en la jornada fue Pellegrini, que está vinculada al Banco Nación. Por tal motivo, se cree que el flujo vendedor vino por parte de organismos relacionados al estado.

“Aquellos que apoyan esta versión sostienen que las ventas son parte de un movimiento para que dichos organismos puedan incrementar su posición en los instrumentos que liciten la semana que viene y, de esta manera, impulsar y/o asegurar el rollover del mes”, comentaron desde Cohen.

Otra de las hipótesis sobre el desplome de los bonos atados a la inflación está vinculada a la Demanda estacional de dinero. Junio es un mes en el que las empresas, además de pagar los aguinaldos, enfrentan vencimientos de impuestos que generan un aumento de la demanda de dinero. “Esto podría explicar parcialmente los rescates de fondos y subsecuente venta de buena parte de los tenedores de la deuda CER que venía castigada recientemente. Sin embargo, no todo el castigo de ayer puede ser atribuido a esta situación”, dicen desde Inviú.

Otros de los rumores que se mencionan en estas horas en el mercado es que los bancos se podrían estar anticipando a nuevas regulaciones, que los obligarían a aumentar su exposición a los bonos del Tesoro, algo que ya ocurrió en el pasado.

Lo cierto es que, bajo este escenario enrarecido de rumores, los compradores "naturales" de los títulos de deuda se corrieron del mercado ante la enorme incertidumbre. “El gobierno deberá reconocer que encontró un límite al financiamiento del mercado, debiendo por ende buscar mayor asistencia del BCRA en el futuro. Pero deberá dejar en claro que no existe riesgo de reperfilar la deuda doméstica, lo cual debería acomodar en primer lugar la parte corta y dejar la incertidumbre de lo que hará el próximo gobierno 'priceada' en los instrumentos de mayor plazo”, analizan desde Delphos.

Con todo, ahora el mercado comienza a asignarle mayores probabilidades de que toda esta incertidumbre empiece a sentirse en el dólar financiero, que por ahora se ha mantenido muy calmo, con un techo en los $211/212, un nivel que podría perforar en las próximas semanas, teniendo en cuenta además lo difícil que se le está haciendo al BCRA sumar reservas en plena temporada de liquidación de divisas.